瑞達利歐《大債危機》:我對信用與債務的個人看法

瑞達利歐《大債危機》:我對信用與債務的個人看法
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我們想讓你知道的是

根據我對這些週期以及政策制訂者可用手段的作用的觀察,我相信,若引發危機的債務是以本國通貨計價,幾乎每個債務危機個案都有可能透過政策制訂者的善加管理來解決。

文:瑞.達利歐(Ray Dalio)

典型的大型債務危機
我對信用與債務的個人看法

由於我們將頻繁使用到「信用」(credit)與「債務」(debt)兩個詞語,所以,一開始,我想先說明這兩者的定義以及它們的運作方式。

「信用」就是購買力的給予。而若想取得這項購買力,就必須拿「返還信用的承諾」來交換,那個承諾就是「債務」。當然,就其本身而言,「藉由提供信用來賦予購物能力」是好事一件,而不讓人擁有購物與做好事的能力,則有可能是壞事。舉個例子,如果可用於經濟發展的信用非常稀少,經濟發展空間就會非常小,那是壞事。畢竟唯有債務人無力還款,債務才會產生問題。換句話說,「快速的信用/債務成長究竟是好事或壞事?」答案取決於那些信用創造了什麼,以及債務是如何返還(也就是償債的方式)。

就定義來說,對財務負責的人幾乎都不喜歡背負過多債務。我非常能理解那種觀點,因為我也擁抱這樣的價值觀。我一生都強烈偏好儲蓄,即使是在身無分文的時候,我一樣厭惡借錢,因為我感覺不值得為了獲得背負債務的好處而承擔相關的風險,而這樣的觀點一脈相承自家父。也因此,我一向和認同「少債優於多債」的人為伍。

不過,我後來漸漸體會到,少債不見得真的優於多債,尤其是就整個社會而言(個人就不同了),因為為整個社會制訂政策的人掌握了個人所沒有的許多控制手段。我透過個人的經驗和研究體會到,信用/債務成長率過低,也可能造成和信用/債務成長率過高類似的不良經濟問題或甚至更糟糕的問題—而這些問題的代價都和「錯失機會」有關。

大致上來說,由於信用既能創造購買力,也會創造債務(還款的義務),所以,是否值得擁有較多信用,取決於借來的錢是否被用在有效率的用途、能否產生足夠償債的收入。如果經由舉債而產生的收入足以償債,就代表資源獲得良善的配置,放款人和貸款人都雙雙獲得經濟上的利益。如果那些收入不足以償債,貸款人和放款人將雙雙無法獲得滿足,一旦出現這種情況,代表資源很可能配置不當。

不過,針對全體社會進行這項評估時,應該要同時考量第二層(間接)的經濟狀況以及第一層(直接)的經濟狀況,才不致做出偏頗的判斷。舉個例子,很多財政保守主義者認定為了教育或低效率基礎建設而舉債對社會有害。儘管這樣的觀點不公允(因為教育其實能讓孩童變得更有生產力,同時能降低社會上的犯罪率與監禁成本),卻有可能導致政府分配到孩童教育及替換低效率基礎建設等高成本效益用途的資金/信用不足。

我必須澄清,能創造足夠經濟利益來還債的信用/債務本身是好事。不過,有時候當中的利弊得失並不是那麼顯而易見。如果放款審核標準太過嚴格(要求達到幾乎所有貸款人都確定會還款的標準),雖然可能有助於減少債務問題,卻會導致經濟發展空間過度受限。如果放款審核標準能寬鬆一點,就能換來較大的發展空間,不過,放款審核標準愈寬鬆,就會造成愈嚴重的債務問題,最終甚至徹底抹除信用可能衍生的所有利益。讓我們進一步檢視這個問題以及其他幾個和債務與債務週期有關的常見疑問。

  • 問題:「發生呆帳」相對「完全不仰賴債務來支應支出所需的資金」,哪一個的代價較高?

假定你是政策制訂者,你選擇興建一套要價10億美元的地鐵系統。你利用舉債的方式取得興建地鐵的所有財源,而你預期未來這套地鐵的收入將足以償還這筆債務;但天不從人願,最後的經濟結果比你原先的預期差很多—地鐵的實際收入只有預期收入的一半。這時,必須將50%的債務予以沖銷。這個結果代表你當初不該興建這條地鐵嗎?

用另一種方式來問這個問題:地鐵系統的造價是否比最初的經費高5億美元?或者以年度來分析,假定這個地鐵系統的使用年限是二十五年,它的造價是否每年多出2% ?如果以這個方式來看待,你可能會評斷,以10億美元的成本來興建這套地鐵系統,遠比不興建地鐵系統好。

為了讓你了解那類問題對整個經濟體系的可能意義,請參考以下分析:「大約40% 的貸款金額無法收回」才算是真正糟糕的債務損失。而那些呆帳總計大約等於未清償貸款總額的20%,所以,損失大約等於總債務的8%。而整個經濟體系的總債務大約等於所得(例如國內生產毛額〔GDP〕)的200%,所以,債務損失大約是GDP的16%。如果那筆成本被「社會化」(socialized,也就是由全體社會透過財政和/或貨幣政策負擔)並分十五年加以攤銷,那大約會等於每年攤銷1%,這就是可忍受的範圍。如果不分年加以攤銷,這筆成本當然就高得令人難以忍受。

基於那個原因,我要強調,背負鉅額債務的下方風險,高度取決於政策制訂者是否有意願和能力分期處理呆帳所造成的虧損。我親身經歷過與研究過的所有個案都適用這個道理。而政策制訂者的這項意願與能力,則取決於兩個要素:1)債務是以政策制訂者能掌控的通貨來計價嗎? 2)政策制訂者對債權人與債務人之間的互動行為是否有影響力?

  • 問題:債務危機是否完全無法避免?

綜觀歷史,只有少數紀律嚴謹的國家未曾發生過債務危機。那是因為放款活動的執行本來就或多或少會有瑕疵,而且週期對人類心理的影響(衍生泡沫,最終崩潰)更經常會導致極端不良的放款行為發生。儘管政策制訂者通常會努力「做正確的事」,卻還是經常犯下放任信用過度寬鬆的錯誤,因為寬鬆信用的「近利」(促使經濟較快速成長)似乎證明這樣的政策立場是正確的。何況就政治考量來說,允許寬鬆信用環境(例如提供擔保、放寬貨幣政策)通常比緊縮信用更討喜一些。而那就是造成大債週期反覆發生的主要原因。

  • 問題:為何債務危機呈現週期性?