為什麼聯準會內部鷹派「縮表」砲聲隆隆，鮑威爾卻依然不為所動？

美國聯邦準備系統（Federal Reserve System，Fed，簡稱聯準會）最近有些顏面神經失調。

達拉斯聯邦儲備銀行行長卡普蘭（Rob Kaplan）、費城聯邦儲備銀行行長哈克（Patrick Harker）、聖路易斯聯邦儲備銀行行長布拉德（James Bullard）和克里夫蘭聯邦儲備銀行行長梅斯特（Loretta Mester）幾乎口徑一致的要求聯準會立即開始執行縮表，減少購債規模，因為他們看到通膨從遠方的地平線拔山倒樹而來，漫天洪水就要沖垮龍王廟了。

然而，聯準會主席鮑威爾（Jerome Powell）卻在8月27號的講話暗示到：

「如果經濟復甦的進度切合預期，在今年內開始縮表或許是合適的。（I was of the view, as were most participants, that if the economy evolved broadly as anticipated, it could be appropriate to start reducing the pace of asset purchases this year.）」

原本嚇得花容失色的市場一下子冷靜了下來。因為大家發現，咦，鮑威爾並沒有說明縮表的時間和程度，整體發言偏鴿派。

華爾街從戰壕裡小心翼翼的爬出來，嘻嘻，這是一顆空包彈。

有趣的是，鮑威爾擔心大家沒聽懂，還貼心的再送上一句：

「縮表與加息的關聯性並不高。（The timing and pace of the coming reduction in asset purchases will not be intended to carry a direct signal regarding the timing of interest rate liftoff, for which we have articulated a different and substantially more stringent test. ）」

生怕大家不知道他們打算繼續開著水龍頭。

滾滾長江東逝水，面對縮表，聯準會是尷尬的。為什麼聯準會內部鷹派的聲音已經如此強烈而刺耳，鮑威爾卻依然不為所動呢？

聯準會的尷尬，始於2021年的財政赤字

美國聯邦政府2021年的預算為6.8兆美元，而稅收才僅僅不過3.8兆左右。這中間高達3兆美元的敞口都會轉化成債務，需要財政部經由一級市場拍賣吸引買家，再由聯準會的一級交易商（Primary dealers）轉手賣給聯準會。

美國6月份的PPI同比暴漲7.3%，CPI高達5.4%，而10年期的國債收益率卻只有1.25%。做個簡單的數學練習題，拿1.25減去5.4，美國的10年期國債事實上已經是負資產。市場上打滾多年的投資人都不是傻子，俄羅斯和中國都在減持美國國債，這意味著財政部只能把這些國債，往國內的大型銀行與投資人的手裡倒過去。

如果這個時候聯準會很不講義氣的縮表，減小購債規模，自己開溜，那這讓那些與聯準會共患難的投資機構情何以堪？

Photo Credit: Reuters / 達志影像

換句話說，聯準會根本沒有辦法在不一棒打死市場的情況下減輕美國的債務負擔。這很像電影《建國大業》裡蔣介石的一句台詞：「反貪腐是件大事。反，亡黨；不反，亡國。」聯準會面對的是一樣的糾結。縮表，市場現在馬上送急診；不縮表，市場未來要轉入安寧病房。

因此，聯準會開始玩起花招。縮表是不可能縮的，這輩子都不會縮的。聯準會在檯面下徹底放飛自我，讓隔夜逆回購（Overnight Repo）的數據整個大起飛。

8月30日，聯準會動用的隔夜逆回購金額是1.189兆美元。

聯準會這一年來一直嚷嚷著要縮表，嘴上說不要繼續擴大赤字，但身體很誠實，隔夜逆回購數據整個暴漲，這一點都不是要收手的意思。除了維持每個月1200億的購債規模，聯準會動用隔夜逆回購的窗口也越來越頻繁。這意思就是，聯準會其實一直很擔心市場會雪崩，因此事前預先把常備回購便利的大門打開（國內常備回購便利SRF與海外常備回購便利FIMA），就怕危機到來的時候沒有足夠的滅火器救火。

由於疫情擴大，全球供應鏈受到嚴重衝擊，導致通脹壓力排山倒海而來，聯準會其實一直有加息的意願，但面對「加息必休克」的市場現實，聯準會真正掌握實權的高層明顯想要繼續「放水」，利用溫水煮青蛙，大家能拖一天算一天。

為什麼要動用Overnight Repo呢？因為走量化寬鬆（Quantitative Easing, QE）的程序其實很麻煩，還要申報國會審核批准。光是等民主黨與共和黨在議院裡吵完架就不知道要過多久，而隔夜逆回購則是聯準會自己的權限，和聯準會拆借的銀行只要明天一早準時把錢打回聯準會的帳戶上就可以了，方便又好用，這是聯準會真正能夠自己掌握的工具。

看聯準會Overnight Repo越用越兇，就知道情況其實很不妙。

那麼，這是不是說明聯準會鬧內訌了？

好幾間聯準會銀行的行長都出來警告聯準會應該馬上著手進行縮表，而鮑威爾最後的決策卻似乎打算完全忽略掉這些鷹派們的呱呱噪音。他們在FOMC（Federal Open Market Committee）上面，幾位西裝革履的金融大佬該不會在會議室裡互相丟紙球，拿L夾互相打對方的頭吧？

這就得要先了解聯準會的結構。

按照金融學者宋鴻兵的說法，聯準會事實上就是一個縮小版的三國。鮑威爾是漢獻帝，紐約聯儲是曹操，而其他的那些克里夫蘭銀行、費城、聖路易斯、達拉斯......他們則是袁紹、劉表、孫權之類的地方軍閥。

紐約聯邦儲備銀行是真正掌握了金融實權的土皇帝，而聯準會主席鮑威爾不過就是一塊神主牌而已。

為什麼紐約聯儲有這麼大的權力？近水樓台先得月嘛。華爾街就在旁邊，所謂錢脈，說穿了不過就是人脈。人脈是所有關鍵資訊的匯集點，和其他儲備銀行比起來，紐約聯儲掌握著公開市場操作，晚餐更是方便與各大投行的高階主管一同享用。在餐桌上推杯換盞，白天西裝革履時自然也就方便一通電話打過去直接了解第一手的市場交易訊息。

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聯準會的所有決策，包括要如何設定聯邦基準利率、以多大的規模拍賣國債、以及國債向二級市場的傳導到底順不順利，身為漢獻帝的鮑威爾都只能向紐約聯儲這個曹操請教。