《價值投資之父葛拉漢》:戰爭期間,身邊的資金要比遠在他鄉的資產安全得多?事實證明這種觀點是錯誤的

《價值投資之父葛拉漢》:戰爭期間,身邊的資金要比遠在他鄉的資產安全得多?事實證明這種觀點是錯誤的
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我們想讓你知道的是

他是華倫.巴菲特的老師、型塑股神一生投資哲學的傳奇人物。本書是葛拉漢的親筆回憶錄,完整呈現價值投資法的根源與精髓,以精妙的比喻、風趣的口吻,回憶自己九歲起立志賺錢的一生經歷。

文:班傑明.葛拉漢(Benjamin Graham)

一戰的證券拋售浪潮

1914年7月,奧地利王儲在塞拉耶佛遇刺,引發了維也納與塞爾維亞之間的戰爭。紐約股市對當時歐洲的緊張局勢不大關注,大家都以為這種緊張局面很快就會結束,就像幾年前的阿加迪爾事件(第二次摩洛哥危機)一樣。

這時我拿到了費.貝塔.卡珀兄弟會的徽章,我驕傲的用一條錶鍊將它掛在西裝馬甲上,而公司最年輕的合夥人(不久前還是名菸草商)蘭斯特.紐伯格(Lester Newburger),也因為公司職員能有這樣的榮譽深感震撼。一個小時後他對我說:「班,我能否請費.貝塔.卡珀兄弟會的成員出去幫我買包菸?你知道我要哪種牌子。」於是我便受命跑了出去,徽章在我胸前亂晃著。

我做過最無聊的工作之一就是寫市場報告。薩繆爾是交易所的營業員,在收盤後他必須將當天的股市情況記錄下來,這些記錄要送到費城的總公司,以便讓當地的客戶相信,分公司在紐約的百老街和華爾街上表現很好。

薩繆爾很不喜歡做這種瑣事,便把這個任務轉交給我,他建議我看看以前的報告,並依此方法接著寫下去。過了幾天後,費城的那些老客戶天天都要聆聽「新專家」對股市的見解,而我這名新專家接觸金融領域的時間,充其量也只有六個星期。

我永遠忘不了那段戰火開始前的平靜時光,那也是19世紀真正意義上的終點——其真正的起點是在1815年。當時澳洲網球隊正與美國網球隊爭奪台維斯盃(Davis Cup)的冠軍。

紐伯格的其中一位合夥人,正好有第二天比賽的兩張門票,但他有事不能去,便很慷慨的將票送給了我。

於是我和向來迷戀網球的格林曼,一起來到了那星期剛剛落成啟用的森林山體育館。第一天的兩盤單打比賽雙方平分秋色,第二天的雙打比賽澳洲隊取得了勝利,因此他們暫時領先。

當時的澳洲老將諾曼.布魯克斯(Norman Brooks)將與剛從哈佛畢業的新秀諾里斯.威廉斯(Norris Williams)相遇,威廉斯也是格林曼在哈佛時的同班同學。

而就是這次比賽的戲劇性場面,使網球這一溫文儒雅的休閒運動,從此在我心裡變成振奮人心的精彩比賽。威廉斯在輸掉了前兩盤後,我們認為已無獲勝的希望了,然而他卻馬上恢復狀態,精彩的表演使他一舉獲得第三盤和第四盤的勝利。

觀眾失去了平日的矜持,每當這位瘦長的美國小夥子獲得一分時,他們都報以雷鳴般的掌聲。當威廉斯經過艱苦的拉鋸戰獲得一分後,歡呼聲響徹整個體育場,以至於比賽場上的布魯克斯不得不扔掉球拍,用雙手緊緊捂住耳朵——這一情景至今還深深印在我的腦海中。在場的工作人員們懇請觀眾平靜下來,但起不了任何作用。

然而,憑藉著必勝的信念、冷靜的頭腦和老練的技術,澳洲人最終獲得了第五盤的勝利。觀眾們不斷嘆氣,十分絕望。當布魯克斯戴著那頂奇怪的航海帽退場,經過閃閃發亮的台維斯獎杯旁邊,並以勝利者姿態舉起銀盃向觀眾致意時,體育精神又回來了,觀眾也對他這一舉動投以熱烈的掌聲。

接著,由一頭紅髮的美國運動員穆里.麥克勞林(Maury MacLaughlin)與球技深得人心的安東尼.威爾丁(Anthony Wilding)對壘。麥克勞林很漂亮的取得了五盤比賽的勝利,但這已經沒有任何意義了。而後不久,麥克勞林在法國戰場上喪了命。

1914年8月初,熊熊戰火開始燃燒。西方文明將從此毀於一旦嗎?這是因為歐洲各國的首腦人物缺乏領導才能和外交技巧嗎?或者這僅僅是國與國之間一系列戰事之一?

這些戰爭最終並沒有帶來太深刻的歷史傷痕,只有對那些為之戰鬥、或在戰火中死裡逃生的人而言,才真的是場災難,令他們難以忘卻。我對這些問題的思考實在不值得一提,因為其他人的思考更深入、更合理。所以,在這裡我僅向大家描述作為一名紐約青年,對此事的一些粗淺看法。在一戰的早期,就跟鄰居們一樣,我也經歷了同樣的困惑和興奮。

8月3日之前的幾天裡,股票市場出現了相當程度的緊張狀態,但還沒有到達恐慌的地步。而隨著戰爭真正爆發,美國和歐洲的金融界都深感意外,股市發生了恐慌性拋售,政府隨即決定關閉紐約證券交易所,其他交易所也立即隨之關閉。

現在的人只熟悉隨後的戰爭熱潮,因此他們覺得這次拋售浪潮不合邏輯、難以理解。然而,引發這次拋售浪潮的,只是因為一個簡單的原因:當時的歐洲投資者手頭擁有大量的美國證券。

戰爭爆發後,他們本能的認為:在戰爭期間,身邊的資金要比遠在他鄉異國的資產安全得多——事實證明這種觀點是錯誤的。於是,這些國外的證券持有人突然大規模的拋售證券,這給美國當地的證券市場帶來了無法補救的恐慌局面,股市營業員也亂成一團。

而將當時的股市表現,與25年後二戰爆發時做比較,會發現到人們的心理很有意思:二戰的爆發自然而然再次引發恐慌性拋售,但幾天之後,美國民眾就開始預見到戰爭訂單將滾滾而來,於是在同一個月分裡,股票市場又出現顯著回升。但對投資客而言,這又是個不可預測的騙局,1940年的法國淪陷打擊了大眾的投資熱情,股市又遭到了重挫。

現在我眼前還經常浮現出那些觸目心驚的標題:奧地利對塞爾維亞宣戰;俄國對奧地利宣戰;德國對俄國宣戰;法國對德國宣戰;英國對德國宣戰。這些事情令人難以置信,卻是千真萬確的。

然而,我們很快就對這場世界災難視若無睹,將注意力轉移到它對我們自身的影響上來。交易所關閉之後,我陷入沉思:我們的事業,還有我的工作,以後將會怎樣?整個華爾街幾乎都無所事事,但是大多數的公司並沒有裁員,只是降低工資。我很慶幸自己沒有丟掉飯碗,只是工資變成了每星期10美元。

幾個月後,有限的交易重新開始:交易價格不許低於市場關閉前的價格。不久後,來自法國和英國的戰爭訂單開始不斷湧入,經濟馬上由低迷轉向繁榮。股票的交易限制取消了,戰時的股市繁榮開始了。

這一突然轉變使我們人手緊缺,因為許多員工都已辭職不幹了,於是我得到各個部門幫忙。而在某些繁忙的日子裡,我會幫報價室的職員張貼股票報價單,做這項工作時,得繫上一條很重的皮帶,皮帶上有7個袋子,每個袋子裡依次分別裝著八分之一到八分之七這些分數。在其他時候,我還要做電話接線員,或是幫助後面辦公室裡的其他職員做各種工作,甚至還要經常跑出去完成重要的證券交割任務,所以我的工資又升回到每週12美元。

「體面」的債券推銷員

經過一段時間後,我又回到了債券部。不久,我終於可以出去推銷債券了,這比推銷優惠券或洗衣店廣告要體面多了。債券推銷商的上門服務,似乎能使一般人的虛榮心得到大大滿足,因此儘管他們不買,也總是很有禮貌的對待我。

在某次上門推銷中(與其他推銷一樣,沒有任何成果),這個客戶的客戶進來打斷了我的拜訪,而我的客戶指著我鄭重其事的說:「請稍等片刻,齊爾契(Zilch)先生,我正與銀行家談話呢。」銀行家!事實上當時華爾街上所有公司都自稱為「銀行和證券經紀公司」(Bankersand Brokers)。我們的信封、信紙和支票上也都印著這些字樣。

我很喜歡這個故事:有位股票債券從業人員,請油漆匠在門上漆上「約翰.史密斯,營業員」這幾個字。他問油漆匠這需要花多少錢。油漆匠的回答是五美元,並說道如果願意支付7美元的話,他可以漆成「約翰.史密斯,銀行家兼營業員」。史密斯立即回答道:「好的。誰不願意花2美元就做個銀行家?」(幾年後,州法律再也不允許我們在辦公用品上印「銀行家」這幾個字了。)

在剛開始工作的那幾個月,我和理查德.維爾施泰特(Richard Willstatter)成了朋友,理查德是紐約證券交易所的營業員,他在我們債券部租了一張辦公桌。每天下午,當交易所收盤後,他會回來在辦公桌旁待上一段時間。

理查德是個堅定的單身主義者,有點近視、留著大鬍子,說話時還有濃重的德國口音。事實上,他的兄弟是德國著名的化學家,得過諾貝爾獎;儘管如此,在情感上他還是非常支持同盟國,他甚至帶我到名流如織的「共和黨人俱樂部」一起吃飯。

有一次,當時的德國大使馮.伯恩斯托夫(von Bernstorff),試圖就德國問題陳述己見,卻沒有獲得太大的成功;另一次,日本大使向我們解釋了日本站在協約國這邊參戰的原因。然而最讓我感興趣的故事,是當時的紐約州州長約翰.普爾羅.米謝爾(John Purroy Mitchell),講述了他擊敗民主黨的經歷。不過天有不測風雲,三年後,我成為了出席他葬禮儀式的一員。

由於從事債券工作的緣故,我開始詳細研究鐵路公司的財務報告,同時還刻苦研讀這一領域的基本教科書——勞倫斯.張伯倫(Lawrence Chamberlain)的《債券投資原理》(The Principlesof Bond Investment),這是本行文嚴肅的大部頭著作(哪裡想得到將來有這麼一天,我的書得以取代它的地位)。

在這些基礎上,我打算對密蘇里太平洋鐵路公司(Missouri Pacific Railroad)的財務狀況做些分析。該公司1914年6月分公布的年度報告表明:公司的經營狀況很糟糕,財務風險很大,投資者不應該持有它的債券。當報告完成後,我將它交給理查德,請他指教。

他很欣賞這篇文章,所以又將它交給J.S.巴契公司(J. S. Bache and Company)的一位合夥人。這位合夥人告訴他,如果我有興趣做這類工作,他們願意將我招入巴契公司的統計部。那時候我才意識到:我寧願做一名「統計員」(那時也叫證券分析員),也不想做債券推銷員。

因此,我便過去和莫頓.史騰(Morton Stern)見面,他後來也成為了巴契公司的重要合夥人。經過一番面談後,我們達成以下協議:他們支付給我18美元的週薪,而我的工作是替他們寫報告和回答客戶的諮詢——當然,這必須先獲得我現在公司的同意。

這真是太棒了!我相信他們會很樂意放我走,因為在債券銷售方面我沒有為公司帶來任何佣金收入,公司支付我12美元的週薪實在不值得。但當我輕鬆愉快的向薩繆爾先生提出此事時,情況卻與我預料的截然不同。

我怎麼能夠如此的不忠誠?在公司替我做了這麼多事後卻想要離開公司?其他公司怎能這樣厚顏無恥,想挖走他們的員工?這是違背股票交易所的規定的!

「但是我認為自己對公司沒有價值。」

「這要由我們而不是你來判斷。」

「但是我天生不適合做債券推銷員;我做統計工作絕對會好很多。」

「這很好。我們的公司也該有個統計部了,你就待在那裡吧。」

「那好吧,紐伯格先生,如果你真希望我留下來,我當然很樂意。」

「很好,我們會討論你的工資問題,待會讓你知道結果。」

公司開會後,決定將我的工資提升到每週15美元——考慮到他們以前在我身上所做的無回報投資以及其他原因,我也不指望從公司拿到更多的錢,所以很樂意的接受了他們的條件。

特別讓我高興的是,我從此開始了證券分析員的生涯。幾個月後生意蒸蒸日上,薩繆爾把我叫到眼前,他告訴我:我的工資已加到每星期18美元,因此我不必再感到待在公司裡吃虧了。

因此,我生涯中的「巴契事件」就此結束——除了幾個月後發生的這件事:當我再次得到加薪時,薩繆爾鄭重其事的告訴我,如果當時我真的離開了公司,他們就決定再也不從大學畢業生中找人了!

過了一段時間後,我的良師益友理查德搬走了,我們見面的機會也變少了,雖然他曾邀請我到他那裡坐坐,但我實在太忙了;有次我在街上看到了他,由於很長時間以來一直沒跟他聯絡,實在不好意思見他,我便躲開了。

第二天我們在路上又碰到了,理查德責怪我前一天太失禮,見到他連招呼也不打一聲;我感到非常慚愧,便一五一十的向他實話實說,他也原諒了我的過失。

我想,這件小事教會了我一些道理,如果你對朋友沒有盡到應盡的義務,自然而然你會避免與他接觸——然而這只會使朋友更加傷心。正確而友善的做法是:一有機會就馬上向朋友道歉,並彌補自己的過失。

書籍介紹

本文摘錄自《價值投資之父葛拉漢:賺錢人生》,大是文化出版

作者:班傑明.葛拉漢(Benjamin Graham)

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「閱讀葛拉漢,是正確的投資起跑點。」——股神華倫.巴菲特

投資應放在「股票原本的價值」,在價格「遠低於」價值時買進。
股民應遵循兩個原則:一是嚴禁損失,二是不要忘記第一原則。
股市短期看來是投票機,長期來看則是體重機。

以上這些耳熟能詳的致富金律,都來自價值投資之父班傑明.葛拉漢。
他是華倫.巴菲特的老師、型塑股神一生投資哲學的傳奇人物。

班傑明.葛拉漢,1894年出生於倫敦,成長於紐約,
自哥倫比亞大學畢業後,即進入券商公司從事金融工作。
1926年與友人合作設立葛拉漢.紐曼基金(Graham-Newman partnership),
每年以優異績效擊敗道瓊工業指數,從此奠定價值投資策略在市場的地位。

他在經濟大蕭條最嚴重時寫下《證券分析》,開創證券分析領域的先河。
1949年,他又以一般投資者為對象,寫下《智慧型股票投資人》,
至今仍是適合散戶投資者閱讀的最佳指南。
台灣股市的存股大師們,無一例外都提過受到這本書的影響。

以上兩本書雖富涵哲理、技術與專業,但對一般投資人而言並不易讀懂,
可能認為價值投資很難執行。

本書則是葛拉漢的親筆回憶錄,完整呈現價值投資法的根源與精髓,
以精妙的比喻、風趣的口吻,回憶自己九歲起立志賺錢的一生經歷:

  • 被嘲諷排擠的童年,刺激出華爾街教父

葛拉漢出生於英國倫敦,後來全家移居紐約,10歲之前,
明顯的英國口音總受到同學嘲諷排擠,卻也激發他小學畢業時就搞懂四件事:
其中「如何用各種方法賺一點小錢」;「如何依靠自己的理解做好一切事情」;
更是在華爾街證券市場必備的成功要件。

  • 母親股票慘賠,讓他懂得「好的股票便是最好的投機」

1907年,他的母親買進美國鋼鐵股票卻蒙受重大損失,
讓他對「投資」還是「投機」,提出了完全不同的定義,
造就他日後推崇重視公司內在價值的價值投資法。

在當年聽內線買股票的華爾街(其實現在也是),
葛拉漢如何區分,什麼是可靠的的消息,什麼又是騙人的?

  • 大蕭條誕生出的《證券分析》與安全邊際

1929年「黑色星期二」股災,讓葛拉漢.紐曼基金嚴重受創,
資產縮水只剩下25%,而經歷這個時期後,
他提出了「安全邊際」投資法則:「市場先生是很情緒化的瘋子,
你要趁他情緒低落時撿便宜,當他情緒高昂時你只要旁觀就好。」

  • 永遠存在的問題:如何選擇股票和債券?

葛拉漢認為,股票和債券的持有比例都不能少於25%,
剩下的50%,則根據投資者自己對股票行情的感覺和判斷,
若不能做出明確判斷,怎麼做才合乎邏輯?

這位華爾街教父還告誡我們,學會區分以下三種人,對理財很有幫助:
第一,真正的吝嗇鬼,第二,狂熱的討價還價者,第三是?
其中有一種人是最成功的生意人。
本書將帶你理解這位華爾街教父的心路歷程,淬鍊出百年不敗的投資思維。

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Photo Credit: 大是文化出版

責任編輯:翁世航
核稿編輯:潘柏翰


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