2021~2023年成熟與新興市場12大央行貨幣政策進程:從過去經驗來看,較偏向順週期

2021~2023年成熟與新興市場12大央行貨幣政策進程:從過去經驗來看,較偏向順週期
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景氣由復甦進入擴張,政策轉向輔助,今年以來,各大央行政策逐漸退場,本文統整成熟及新興市場12大央行至2023年的政策預期路徑,一探政策退場的步調。

今(2021)年以來,各大央行政策逐漸退場,除新興市場央行率先進入升息循環,焦點於下半年也轉向關注聯準會的縮減購債,市場對於2013年縮減恐慌的餘悸仍在,而隨著時間接近年底,各大央行也逐步給出未來1~2年的政策前瞻指引,本篇文章統整成熟與新興市場12大央行至2023年的政策預期路徑:

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註:圖中標示升息/降息循環首次利率調整時間點,而並非所有利率調整預期時間點,可以參考圖說標註年底預測利率,以判斷利率調整碼數。
  • 美國聯準會(FED)

9月聯準會會議透過聲明稿修改、Powell記者會發言,正式給出縮減購債的暗示:若9~10月就業 數據維持穩健,下次11月會議便將宣布縮減購債。除此之外,聲明稿將通膨措辭變更為elevated、經濟預測中PCE今明兩年均進一步上調,配合利率點陣圖2022年一半委員認為應該升息、2023年全數委員認為應該升息,均顯示聯準會貨幣政策轉鷹態度,市場也開始反應,美元、美債殖利率出現上揚。接下來至年底聯準會將有新的縮債、升息前瞻指引推出,預計縮債將採用時間框架式,至少購債到明年年中、升息則採用經濟條件式,以4%失業率目標,收窄市場預期,並與市場溝通開始縮債,不是升息加速的訊號。

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  • 歐洲央行(ECB)

9月利率會議宣布PEPP購債 將較Q2-Q3些微放緩,然而這並不代表歐洲央行態度轉為鷹派,並有加速寬鬆退場的跡象。相反的,由於歐洲央行於Q3更改追求通膨態度更為積極的前瞻指引,包含納入容忍短期通膨的措辭,同時行長拉加德持續強調目前為暫時性通膨,並表示就業市場復甦仍有距離下,Q4歐洲央行仍有可能針對明後年寬鬆做出進一步延長表態,包含2022年3ㄐㄩㄝ在PEPP到期的後續替代計畫,結合常設購債計劃APP。整體而言,雖然歐洲央行未來購債力道也將同步放緩,然而預期歐洲央行更進一步寬鬆退場包含停止QE和升息將是2023年之後的事。

註:常設購債計劃APP(Asset Purchase Program)於疫情前2019年9月重新推出的購債計劃,目前以每月新增購債200億持續進行中。

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  • 英國央行(BOE)

英國央行2020年底擴大的1千500億購債將於今年底購買完畢。由於英國經濟復甦強勁,通膨 發展和 就業 市場復甦速度持續超出英國央行預期,英國央行近期鷹派動作頻頻,其先於8月納入緊縮指引以及降低未來縮表時間點,並於9月新增一名委員反對現在的購債計畫,同時內部也開始對目前通膨到底是不是暫時性通膨產生分歧。整體而言,英國央行鷹派立場明顯強於其他央行,除了最早結束購債,筆者也預期英國央行將是成熟央行中第一個升息的央行,發生時間點將在2022年上半年,甚至有年內進行兩次升息的可能性。

  • 日本央行(BOJ)

日本央行貨幣政策架構包含 殖利率曲線控制、風險性資產購買和銀行再融資操作,自從日本央行3月公布貨幣政策檢視計畫,日本央行資產購買規模雖出現放緩,然而從檢視計畫重點可知,日本央行實際是調整各類寬鬆工具的戰略性意圖,有鑒於日本央行維持超額通膨的政策目標以及目前通膨水準仍然低迷,日本央行將繼續維持寬鬆態度,中期並無更改貨幣政策的空間。

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  • 加拿大央行(BOC)

加拿大央行在今年7月會議,領先全球成熟國家縮減每月購債量,並釋放2022年下半將升息的訊號。而在最新的9月會議中,雖然維持每月20億購債量,但已經開始討論接下來再投資階段,有機會進一步下調購債量。不過再投資階段,加央行將維持資產負債表規模不變的水準,並在確認經濟無虞的情況下,才開始討論升息,留意10月底會議是否再度縮減購債,並宣布利率前瞻指引。

  • 澳洲央行(RBA)

由於疫情在今年Q3爆發,因此澳洲央行延長其長債購買計畫(QE3)至明年2月。其在今年9月的 利率 聲明提到雖然澳洲疫情使經濟成長大幅下滑,但預期明年Q2之後復甦路徑將恢復到疫情前水準,因此我們認為澳洲央行在QE3到期(2022年2月)後停止購買長債(註:因有殖利率控制政策,因此澳洲央行還是會購買少量短債至2024年)。澳洲央行在近期聲明則一再強調,在2024年前不會升息,因此我們預期澳洲央行升息時間會較其他央行落後。

成熟市場央行於2021下半年起逐漸看到購債退場,包括加拿大及澳洲央行,短期雖在疫情的影響下,部分國家推遲緊縮,然展望2022年政策仍朝向降低寬鬆的步伐,以英國最為鷹派表態,2022年與加拿大為兩大主要有望率先進入升息循環的成熟市場央行,聯準會則最慢於2023年將進行升息,歐洲及日本則為緊縮進程中較為落後的國家。

  • 中國央行(PBOC)

在中國製造業有下行壓力的情況下,市場普遍預期今年Q4會再降準 一次,且未來出現連續降息降準的機率也逐漸在提高,但由於人行行長仍堅持執行好房地產金融的審慎管理,估計政策腳步和力度會更緩更慢。

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  • 台灣央行(CBC)

楊金龍於9年30赴立法院的報告中提到,升息的重點會在「先進國家政策時程」、「通膨」和「疫情情況」,但我們認為疫情並非央行決定 升息 的關鍵因素,在預期通膨長期將回歸2%以下的情況,央行主要仍將跟隨著Fed的貨幣政策腳步,若維持Fed在2023年啟動升息的預估下,台灣最快將在2022年Q4開始升息。

  • 南韓央行(BOK)

南韓央行作為首個亞洲經濟中升息的國家,除了要緩解國內的通膨壓力外(連5月維持在2%以上),同時也是為了因應 韓圜 的貶值(今年以來貶值逾8%)和房價高漲的壓力,而在這些因素仍未緩解的情況,後續升息的機率仍然偏高。

  • 印度央行(RBI)

印度央行今年4月起推出史上首次的次級市場債券購買計畫(G-SAP),並且保持 基準利率 穩定於歷史最低的4%低檔,鴿派態度支持年內的經濟復甦。筆者認為在年內見不到太大的通膨壓力下,將會持續寬鬆,並於2022年Q1逐步退出流動性措施(如收窄利率走廊下限、停止可變利率逆回購等),Q2將迎來首次升息,進行貨幣政策的正常化。

  • 巴西央行(BCB)

巴西央行2021/03首度開啟 升息,至今共計連續五次,升幅達4.25%。其原因仍在於原物料價格高漲加上疫情間封鎖物流,導致年內惡性 通膨;除此之外,總統Bolsonaro今年政治爭議不斷,變化多端的政局成為 里耳匯率 不穩定因素,加劇通膨壓力。根據筆者預期,巴西央行年內將再升息2%至8.25%以控制通膨,直至2023才有再度降息寬鬆的可能。

  • 俄羅斯央行(CBR)

俄羅斯央行同樣於今年3月開啟升息步伐,截至目前升幅達2.5%。其鷹派角度並不意外,隨著疫情後的復甦帶動服務業需求,通膨 持續升溫,而從歷史來看,通膨一直是俄羅斯央行最為關注的政策目標,升息時點緊隨於通膨升溫之後,以此保證 盧布匯率 的穩定。筆者預期俄羅斯央行年內仍有升息空間,但隨著通膨得到抑制,2022年將保留降息的可能。

新興市場早於成熟市場更快進入升息循環,如巴西及俄羅斯於2021上半年便已進行升息,然新興市場同時受到製造業景氣影響較大,貨幣政策走向也較為分歧,如人行於今年Q3進入降息(降準)循環,預計2022下半年開始新興市場貨幣政策分歧的狀況將更為明顯,基本面較佳的經濟體才剛踏入升息循環時,部分經濟體已重新進入降息循環,如巴西及俄羅斯。

MM研究員觀察

整體而言,新興市場貨幣政策從過去經驗來看,較偏向順週期(景氣好時降息、景氣差時升息),然在金融海嘯後,隨新興市場貨幣政策獨立性、透明度好轉,部分國家也逐漸朝向逆週期的政策靠攏,導致新興市場國家貨幣政策步伐較容易出現不一致。相比之下,成熟市場貨幣政策方向一致,展望2022年,緊縮的方向同步,於此情況下,上半年新興市場同步面對利差及製造業下降週期的壓力,而成熟市場除有服務業復甦作為支撐,也仍有歐日的資金動能延續,投資方面應避開新興市場,成熟市場則於修正後尋找佈局價值。

本篇報告內容將隨時間調整,我們會定期出具全球央行時間軸展望,協助各位了解各大央行態度與策略方向。

本文經MacroMicro財經M平方授權轉載,原文刊載於此

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責任編輯:蕭汎如
核稿編輯:翁世航


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