《資本戰爭》:美元霸權式微?中國正試圖發展自身的人民幣互換額度網絡

《資本戰爭》:美元霸權式微?中國正試圖發展自身的人民幣互換額度網絡
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我們想讓你知道的是

本書藉由明確定義和衡量全球流動性並顯示其對投資者的重要性,深入探討中央銀行(們)、影子銀行系統、附買回協議的興起,以及躉售貨幣增加的角色。此外,也涵蓋了中國日益強勢的金融經濟最新發展。不僅幫助讀者深刻理解金融市場的運作方式,同時能掌握這股驅動全球經濟、金融、投資趨勢的力量!

文:麥可.J.豪爾(Michael J. Howell)

【跨境資本流動】

美元霸權

國際投資規模龐大、順週期並波動劇烈。縱觀歷史,金融國際化常與貿易全球化並行,因為開放的經濟體有必要更廣泛分散自身的資產基礎,以避開諸如輸入性通膨等外部衝擊的風險。大量以美元計價、交易的貿易活動適足解釋為何各買賣國持有以美元計價的資產。此外,擁有大量以美元計價債務的企業應該以美元計價銷售,以便減輕自身收入與支出之間的幣別錯配(currency mismatch)。

套一句水門案(Watergate)線人「深喉嚨」(Deep Throat)讓人難忘的引句,我們「跟著錢走」(follow the money)就對了。 新近的數據資料顯示,全球流動性崛起的步伐是由速度更快的跨境資本流動成長力道所定調,這些流動成長迅猛,打從一九九○年代初期就以一種讓人喘不過氣來的超高速度擴張。二○○七年至二○○八年全球金融危機之後,金融橫遭諸多反全球化的強烈反彈所創,包括施壓於跨國銀行的更嚴密監管政策。

乍看之下,若檢視外國資產占國內生產毛額的比重,跨國資本的重要性看似完好如初,然而更完善的分析證實,打從全球金融危機爆發後,不僅總流量暴跌,跨境資本移動的構成與方向也顯著改變。中國的重要性大舉提升;數位跨境支付搶占一席之地;諸如開曼群島(Cayman Islands)與海峽群島(Channel Islands)這些打這境外、低稅的金融中心被迫限制活動;以往協助拓展最前瞻技術的更穩定、對經濟更重要的外人直接投資如今已在國際資本移動囊括更高比率。

根據附圖八.一的最新數據所示,美國的國際資產結算落在幾近國內生產毛額的一二五%,但其實這個比率一向更高。誠然,它們在千禧年網路泡沫到二○○七年至二○○八年全球金融危機爆發前這段期間曾經暴增。國際資產與負債經常循著相似的發展走勢亦步亦趨,不過美國對外國的負債甚至超越自身外國資產的成長速度,曾高占國內生產毛額逾一八○%。

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有些人深究資產負債表數據,甚至拿美國的跨國活動與一支龐大避險基金的營運狀況相提並論,說它「短缺」現金、滿手「長期」外國風險資產。這一點證實美國的獨特地位,因為美元掌握當今世界市場的主導性,讓它得以仗著美國貨幣與美國國債的形式發行享有支配地位的「安全」資產,而且不僅止於生產,更備受外國政府、民間產業追捧。美國人隨後便利用這些流入的資金購買高風險國際資產,好比股票、外國債券,同時透過收購外國企業積攢外人直接投資部位。

美元持續掌握主導性有可能源自於貿易融資與避險活動,因為它在跨國貿易中廣獲採用當作計價貨幣。許多新興市場經濟體的貿易總量中,七○%至八○%都以美元計價,但直接出口至美國的比率僅為一○%至一五%;同理,日本與歐洲的貿易總量中各約一半、四分之一都以美元計價,但直接出口至美國的比率也都各自不及四分之一、十分之一。

龐大、持續成長的網路效應降低美元的交易成本,因而進一步強化這道有利的「先行者」( first-mover)優勢。美元在貿易計價領域廣獲採用、在跨國銀行與融資業務坐享主導性也正自我增強中。美國在交易領域扮演的國際角色產生的後果就是全球銀行體系也立足於美元的基礎上運行,更使得美國資產成為首選的「安全避風港」。

美國發行這些「安全」資產的能力對外擴充到其他領域,好比在國際市場上發行大量的美元私募債券;高比率的貿易以美元計價,以及透過美元進行的大量外匯交易。根據國際清算銀行二○一九年發表的最新三年期調查顯示,在當前每日平均成交額六兆六千億美元的外匯市場中,美元占總額四四.二%,第二大交易貨幣為歐元,占一六.二%。就此而言,美元是債務合約的記帳單位,跨境借款方通常舉債美元、跨境出資方多半出借美元,與借款方或出資方是否有任一方是美國居民無關。

根據二○一九年美國聯準會經濟學家琳達.S.郭德堡(Linda S. Goldberg)偕同羅伯特.勒曼(Robert Lerman)合撰的報告顯示,六三%全球外匯存底與四○%非美國貿易分別都以美元持有並計價;四九%債務以美元發行;四八%跨境債券以美元結算。英格蘭銀行最近計算出,美元是逾半國際貿易發票的首選貨幣;三分之二新興市場的外債是以美元結算,而且貢獻全球國內生產毛額達七○%的所有經濟體中,美元扮演錨定貨幣的角色,其中約莫一半的貨幣單位明確與美元掛鉤。這些事實總結在附圖八.二中。

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總體而言,全世界約莫一半國內生產毛額直接或間接以美元結算。雖說一九七一年美元與黃金之間的連結被斬斷,布列敦森林制度正式告終,但此後美元依舊是無可爭議的世界之錨與主要儲備貨幣。事實上,儘管美國國內生產毛額占比下降,美元的主導地位卻逆勢上升,而非隨著時間拉長走弱。

諷刺的是,許多專家爭先恐後指出美國經濟長期下滑,卻完全視而不見美元水漲船高的貨幣主導地位。這種主導地位影響全球貿易的價格與數量;改變跨國金融機構的資產負債表、籌資與風險偏好活動,並透過全球流動性與金融週期更緊密同步的型態,進而形塑美國貨幣政策遍布全球經濟。