《私募帝國》：從踏上IPO征途以來，私募股權業的一舉一動總是伴隨著各種爭議

這樣的衝突是明明白白的。有限合夥人仰賴PE投資經理人為其管理資產，並在一定期限內收回本金和合理的利潤。當然，這是有條件的。PE投資經理人唯一感受到的壓力，就是要為LP提供最好的回報。歸根結柢，只有投資專案賺到了錢，PE投資經理人才能獲得績效獎金；只有將專案收益分配給LP後，剩下的績效獎金部分才能落到自己囊中。

但是，突然之間，PE投資經理人卻成為了上市公司的一員。需要為股東尋求穩定的回報，或者至少是一些收益。股票的價值部分程度上取決於公司的盈利能力。對私募基金而言，最直接的賺錢方式就是出售所持資產。為了讓股東們滿意，PE投資經理人要尋找合適的出售機會，這種隱而未現的壓力不也隨之而來了嗎？順便提一句，PE投資經理人也是自家基金的股票持有者，對於刺激股票價格的需求，他們真的能夠穩如泰山嗎？

目前，對已上市的私募基金來說，經常在背後說三道四的有限合夥人們並沒有表現出減少投資的想法。雖然那些私募基金已經向公眾發表宣告，稱各利益方的目的是一致的，股票投資者也會分享投資經理人努力追求的收益回報。但是，黑石集團在招股說明書中寫道，如果出現問題，他們會把有限合夥人的權益放在公眾投資者之上。

不過，對於無法持續連貫的評估私募基金真實價值的事實，公眾投資者似乎已欣然接受。這個問題是內生因素導致的，可以直接追溯到私募基金的投資原則。私募基金對企業進行投資，獲得了其所有權。私募基金經理對這些企業的付出與企業業績緊密相關，因此，私募基金不受制於公眾股東。從理論上來講，這對私募基金經理和他們的有限合夥人來說是好消息，有限合夥人支付了巨額費用，仰賴基金經理能夠確定最佳的購買和出售時機。

私募股權基金的公眾股東們對於企業何時出售、交易費用收取、績效獎金等諸多細節的衡量基本上無能為力。股票的估值是對公司的未來預期。股票投資者把賭注押在或長、短期的企業價值增長上，等股票上漲後賣出獲利。或者，即使股票價值不會大幅上升，他們也會投資於股息豐厚且穩定的股票。考慮到這一點，投資者和分析師會根據市盈率對股票進行估值。而對上市的私募股權基金進行估值的最大問題是：未來的收益究竟由什麼構成？投資者何時能夠看到相關證據？

黑石集團曾經是唯一一家公開上市的大型私募股權基金，現在，私募股權行業有了掛牌紐交所的阿波羅和KKR，以及掛牌那斯達克的凱雷集團。市場上有了更多的選擇，可以幫助私募股權行業提升在公眾投資者眼中的地位，在理論上甚至可以拉抬一些私募基金、或整個私募股權行業的股票價格。私募基金正在以更透明的方式出現在公眾投資者面前。但還有一項障礙，或者至少是阻礙了股票分析師和投資者更準確的了解它們的業務。黑石集團和其他私募基金依賴一個複雜的經濟指標——純收益（Economic Net Income, ENI）來衡量投資收益，這意味著雖然能更精確的反映業務收入，但是沒有考慮到上市過程中包含的部分成本。加之私募基金行業各家企業的價值總是在瘋狂的擺來擺盪去，這使投資者更加困惑。

共同基金和其他機構投資者的普遍反應居然是——草率的決定不購買私募股權基金的股票，儘管多數研究分析師發布了「買入」的投資建議。另外，股權不夠分散也體現在相對較低的成交量上。在2011年年底，黑石集團股票的日平均成交量約為44萬股，難兄難弟KKR則僅有其一半的交易量。相比之下，同一時期的高盛集團的日平均成交量約為86萬股。

此外，由於私募股權基金的股權不夠分散，導致其價格波動亦非常激烈。一位或者幾位股東的買賣決定，例如，搶購股票以哄抬市價，或者大量拋售以做空價格，都可以使市場產生較大幅度的價格上漲或者下跌。黑石集團的股票尤為如此，該集團股票的這種情況被戲稱為「史蒂芬效應」（Steve effect；編按：指黑石股價會隨史蒂芬．施瓦茨曼的發言波動）。

黑石集團通常在上午8:30左右進行資訊披露，並在一個小時後舉行公開的答記者問，接下來是投資者和分析師的答疑時間，這將在上午11點透過其官方網站向公眾開放並傳播。季度收益的複雜性，常常讓投資者在資訊披露和電話會議之間的幾個小時裡陷入困惑。史蒂芬．施瓦茨曼拋出的幾個應景的詞彙就能使股票止跌反彈。總之，在公眾的印象中，股票價格成了施瓦茨曼在公開市場的心情指示燈。

2011年10月一個清晨，黑石集團公布的財務資料顯示，該季度虧損為每股12美分，遠遠沒有達到華爾街對其每股盈利1美分的普遍預期。這將觸發黑石集團被迫對其旗下公司計提減值準備的事實，儘管有理由認為這些公司很可能在隨後的季度中重拾盈利。黑石集團的股價因此下跌了超過3%。

此時，施瓦茨曼的評論使股價止跌回升。在股市收盤之際，股價扭轉了虧損局面，漲幅超過3%。按照施瓦茨曼的說法，儘管經濟陷入頹勢，黑石集團的房地產業務部門卻迎來了有史以來最好的時期，黑石集團在本季度為其每一筆業務注入了大量資金。當日，「史蒂芬效應」產生了6%的效益。

私募股權投資正面臨著行業內最重要和最緊迫的問題。普遍的觀點，是有一部分私募股權基金因為槓桿收購而聲名遠揚——黑石集團、KKR、凱雷集團、貝恩資本、阿波羅以及TPG是最常被提及的幾個名字。這些投資機構應該與單一的私募股權基金分開來看待，因為二者有著本質上的區別。雖然大型私募股權基金很不喜歡被投資者描述為「正在減少私募股權業務、擴大非併購業務」；但是它們拓展另類資產類別的意圖是無可否認的。