2008金融海嘯十周年回顧（二）：眼看防線層層潰堤

文：吳宗仁

►2008金融海嘯十周年回顧（一）：美國如何撐起泡沫？

歡迎來到金融海嘯系列文第二篇，上一篇文章，我們以瀏覽的方式快速回顧了08年金融海嘯的形成與毀滅。我們學到重要的一課：過度的樂觀、輕易超額舉債和難以衡量的風險，是形成泡沫的最重要因素。

同時，透過這場危機，我們更明確的瞭解到，問題發生絕對不是單一因素造成的，而是許多環節相扣所致。我們提到了熱錢大量流動的投資環境、永無止盡的證券化債券和信評機構的不誠實等因素相互影響，最終帶來這場災難。

本文是系列文第二篇，將檢視金融業的交易文化；秉持相同精神，我們也會再申「危機不是單一因素造成」的觀念，說明當時其實有很多防護欄可以攔下這場海嘯，但他們一一開匣失守。

泡沫成長的系統動力：道德風險

討論這場重災核心，金融業難辭其咎。他們冒著道德風險（Moral Hazard）進行交易。這意指他們冒著通常會規避的風險（通常稱超額風險），進行危險但有利可圖的交易。

不難想見，這些行動者的背後，必定有人幫他承擔後果，使得他甘冒風險追逐更多報酬。道德風險常發生在保險上，如果某人投保了車險，那他將會更冒險於把車子放在容易被偷的地方，因為保險公司會理賠這個損失。

這原則若發生在其他領域，就很有意思了。證券化市場充斥道德風險──交易員將大量資金押注在證券化商品。當然不只因為整體氛圍看好，主要也因為風險並非由他們承擔。而美國投資銀行和其他金融機構推行的「獎勵制度」，無形間也鼓勵冒大風險。

自私的組織文化

交易員的紅利獎金超過底薪一倍到二十倍不等，且年年攀升；大型投資銀行發放的獎金紅利，就從2005年的250億美元，在兩年間上升到380億美元。然而，他們的產值卻是立基於風險與危機。

冒險換取鉅額獎勵大為風尚，許多交易在並非以真實資訊和誠信為基礎進行，而是基於績效、自私和謊言。很多知名人士對此發出抨擊，演說家Sinek在他的著作《最後吃，才是真領導》中談到，像這樣的組織被象徵自私的化學物質「多巴胺」圍繞，完全沒有人性與貢獻；諾貝爾經濟獎大老Stiglitz嚴厲地直指這將導致分配更加不均，撕裂整個社會與民主體制。

防線層層潰堤

海嘯已經在很多因素推波助瀾下醞釀，有因應之道嗎？其實有。此段落要一一介紹這些潰堤的護欄是什麼？以及為何失守？

• 第一道防線崩潰：委託─代理人問題

經濟學理論談到「委託─代理人問題」（Principal-agent Problem），指出原先委託人和代理人應透過形式化關係減少代理成本，但卻因為某些原因導致利益衝突：代理人只追求自己利益，而非委託人的利益。實務上，一個大型企業中的「委託人」是股東和董事會，「代理人」就是經理人，目標是實現營運和獲利的目標。

但非常遺憾，這些代理人（經理人）擁有的資訊比委託人（股東、董事會）來的多，這造成代理人有空間追求私利，而委託人無法監管。於是造成委託─代理人問題；這個成因用經濟術語來說，就叫資訊不對稱（Information Asymmetry）。

而金融體系更是複雜的委託─代理人結構，員工既是上層的代理人，又是他下層的委託人，沒有力量能夠制衡他們各自謀取暴利。

• 第二道防線崩潰：股東，掰掰

股東應該還是有能力守下一城，但這只是理論上。金融業是極度仰賴舉債（操作存款、舉債進行附買回交易等）營利的產業，股東投入日常營運的資金根本不多，也因此沒有足夠誘因監管代理人的行為。股東的投入資金當然有可能蒸發，但不多；相反的，基於某種樂觀的預期，他們相信還可能賺大錢。

• 第三道防線崩潰：銀行與其他金融企業的借款者

把錢借給銀行和其他金融產業的人，應該是最能控管他們的，但答案依舊令人失望。為什麼？一般將錢借給銀行是以存款的形式被記下（大部分），可是這些存款大多也都受到「存款保險」的保障。換言之，就算債權人錢被燒光了，借款人依然能受保險保護，因此也沒有誘因阻止惡劣交易的進行。

美國金融體系持續高空走索，也預期央行一定會進行紓困，所以也沒有控管風險的意識。危機醞釀蔓延，我們前一篇提到的內容在後續一一發生。借款者這道最終防線失守，保護借款人的政策最終害到的還是借款人，這是最典型的始料未及後果定律（the law of unintended consequences），指保護脆弱者的方法，往往適得其反。

海嘯登陸台灣

Photo Credit：PocketMoney口袋財經

美國已經不行了，周遭國家中箭。冰島克朗與俄國盧布陸續貶值，歐陸傳出銀行倒閉的災情。台灣自然也無法躲過，這段要簡單談台灣的災情。

2008年3月17日，全美第五大投資銀行貝爾史登（Bear Sterns）倒台，宣布虧損15億美元，最後以每股2美元被摩根大亨收購。全世界和次級貸款牽扯上關係的銀行和投資機構都受波及。台股從9,000多點下降到7,000有餘，這是第一波。

台灣有警戒嗎？不多。貝爾史登倒台後五天，馬英九以得票率58.45％當選總統，隔天股市還大漲340點，股市對後續叩關萬點極有信心。

馬總統520就職，股市開始一瀉千里，兩個月之間從9,300點跌到剩6,700多點。全美兩大房貸龍頭房地美和房利美每股不值一美元，最後由美國政府接管。台灣方面「市值蒸發五兆」、「股民平均損失30萬」等斗大新聞標題佔據版面，國安基金預示要護盤，分析師鼓勵大家趁低點多投入，但危機沒有解除。