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華爾街股災90周年:為何人們總是對1929年股市崩盤有錯誤理解?

2019/11/14 ,

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一個最巨大的迷思是股市崩盤造成經濟大蕭條,每位學校孩童在社會課上都是這麼學到的,但金融歷史學家並不認為證據有這麼確鑿。所以事實的真相到底是什麼?銀行發放了太多不良貸款和投機買賣太多。

文:Olivia B. Waxman
譯:許睿洋

1929年10月24日(周四)結束時,整個紐約證券交易所(New York Stock Exchange)已經從當天早些時候的10%跌幅谷底反彈。但到了下個星期一,也就是10月28日,股市再度暴跌,隔日又再次經歷類似的跌幅。接下來的幾週中,整個股市持續猛跌。

《時代雜誌》對那恐慌的第一天描述道:「許多人數個月以來存錢、借錢,並用借貸來的錢再去借錢,為的就是取得這一張張的小紙(指股票),他們藉此才能成為美國產業的合作夥伴。如今,他們想要擺脫股票的程度,卻比當時渴望得到時還要瘋狂。」

回想起來,1929年10月底的「華爾街股災」——現在又有人稱為「黑色星期四」、「黑色星期一」和「黑色星期二」——通常被視為經濟大蕭條的開端。但就如同當時人們對於究竟發生什麼事情感到困惑,「黑色星期四」對於往後幾年的經濟所造成的影響如今仍是充滿謎團。在「黑色星期四」90周年之際,《時代雜誌》與金融歷史學家理查.席拉(Richard Sylla)進行了一場訪談。席拉現為紐約大學經濟系名譽教授,也是前史登商學院(Stern School of Business)金融制度與市場歷史(Henry Kaufman Professor)教授,及紐約美國金融博物館(Museum of American Finance)董事長。

問:「黑色星期四」當天究竟發生什麼事?

席拉:黑色星期四相當有趣,因為股市在白天崩盤,但那天結束時它卻反彈了——這是銀行家為了保護他們的有錢客戶並遏制恐慌所進行的干預。當時的收購是由李查德.惠特尼所進行,他代表著像摩根集團(House of Morgan)這樣握有大量資金的人。他們認為,雖然有恐慌性拋售,但他們能介入並以買下股票的方式來停止人們的恐慌。因此他開始東買西買,並逆轉了股市崩盤的局面,讓它幾乎回到黑色星期四以前的水準。但當下個星期一與星期二股市一連暴跌超過10%後,它便再也無法反彈。在大約兩周的時間裡,整個股市失去了約三分之一的價值。

問:是什麼原因造成股市崩盤?

有一個很有名的故事是這樣說的(但我們不知道其真實性為何),1929年夏末,有一位擦鞋的男孩給了喬.甘迺迪(Joe Kennedy)股票上的訣竅,而甘迺迪做為一名明智的老練投資客,他心想:「要是連擦鞋童都能給買股票的建議,那應該是時候撤出股市了。」因此喬.甘迺迪售出了他所有的股票,並賺了大錢,或許這正是約翰.甘迺迪(JFK)三十年後成為總統的鴻運開端。在銀行家介入前,股市下跌10%便已使人們心生警惕,或許正是人們最先在接下來的周一與周二開始拋售股票。這種得來容易的錢對股市而言是件好事,這是事實。1929年夏天,聯邦準備理事會(Federal Reserve,簡稱聯準會)擔心有過多的投機買賣,因此它們確實在9月初收緊了貨幣。

1920年代是一個繁榮的時期,我常拿它和我1990年代的學生進行比較。那是一個繁榮的十年,但在1920年代尾聲經歷了一次經濟放緩,1929年後半段後開始衰退,但從此之後每過兩或三年就會有一次衰退,所以沒有什麼理由這場衰退會演變成經濟大蕭條。

問:為什麼人們總是對1929年的股市崩盤有錯誤的理解?

一個最巨大的迷思是股市崩盤造成經濟大蕭條,每位學校孩童在社會課上都是這麼學到的,但金融歷史學家並不認為證據有這麼確鑿。股災發生於1929年10月底和11月初。如果你從黑色星期四看到1930年的耶穌受難日(Good Friday,4月中旬),你會發現股市其實已經大約回到了先前的水準。人們之所以忽略股市在股災後強勁反彈的事實,是因為這會造成說故事的困擾。

所以事實的真相到底是什麼?銀行發放了太多不良貸款和投機買賣太多。米爾頓.佛萊德曼(Milton Friedman)和安娜.史瓦茨(Anna J. Schwartz)在《美國貨幣史》(A Monetary History of the United States, 1867–1960)一書中提到,1929年的華爾街股災和經濟大蕭條並無關聯。經濟大蕭條的開端是因為1930年開始,許多銀行開始破產,1931和1932年這樣的情況更加頻繁,使得小羅斯福總統(FDR)於1933年上任後宣布了「銀行休假日」(bank holiday)。

銀行破產發生於其資產少於負債,且人們不償還貸款的時候。作為中央銀行的聯準會能夠進行借款與防止銀行發生擠兌現象,但如果一家銀行真的無力償還,它最終仍會倒閉。當紐約的幾家大型銀行破產後,人們便開始擔憂,並將自己的錢從銀行提領出來,這種情況很快地蔓延開來。因此,1929年的股市崩盤並未造成大蕭條,但不知怎地,儘管已有許多證據與這個理論相左,我們仍總是聽說大蕭條是因股災而起。

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Photo Credit: AP/達志影像

問:為了避免「黑色星期四」再度上演,之後的政府採取了哪些措施?

羅斯福的「新政」(New Deal)帶來了大量改革,以及成立對股市施加更多管制的「美國證券交易委員會」(Securities and Exchange Commission),但它並未防止股市的崩盤,因為我們在1987年又再經歷了一次。在1987年的股災後,如果某天股市下跌太過快速,「熔斷機制」(circuit breaker)便會啟動以暫停交易,直到人們想清楚究竟發生了什麼事。

問:1929年有哪些教訓可以應用到2008-2009年的經濟衰退?

2008年雷曼兄弟(Lehman Brothers)破產後,為了支撐股票市場,聯準會的干預為經濟增添了許多流動性。結果看來,班.柏南克(Ben Bernanke)曾研究過1930年代的歷史,而他也成為在對的時間、出現在對的地點的那個對的人(即在2008至2009年間擔任聯準會主席),因此他並未重複1930年代的錯誤。如果聯準會改變了作法,我們或許又得再經歷一個經濟大蕭條。

問:是否有當時的錯誤如今再重複上演?

經濟與金融監管機構仍無法解決的一項大哉問就是,監管者究竟何時需要進行干預來讓一切慢下來。其中一種觀點認為他們就是不夠聰明以至於他們無法得知麻煩什麼時候會來,所以就等麻煩發生後再做反應;另外一些人認為應該再大型股災或銀行危機發生前就先試著干預和冷卻投機行為。我並不認為這些一切已經有定論了。

問:適逢1929年華爾街股災九十周年,有什麼是我們(尤其是2019年的現在)應該銘記在心的嗎?

兩者有一個相似處是,自2009年以來股市一直持續上揚,基本上已經持續10年,而1920年代大部分的時間股市也是不斷上漲的。如今人們總是說股票被高估了,而且被極低的利率所支撐;1920年代的信貸直到聯準會收緊以前都還算便宜。現在,聯準會似乎無意進行緊縮性政策。事實上,去年股市下跌幅度甚大正是因為聯準會的緊縮性政策,今年初它們一宣布緊縮幅度不再那麼大,股市便開始反彈。

我認為兩者的一項重大差別是,1929年人們在股災以前對於股市是極度熱衷的,今天我則看見許多抱持懷疑態度的人。當每個人都說股市很棒,仍會有許多備受尊重的人認為它被高估了。這或許就意味著我們不會再有另一次的大崩盤。

我們談了一些關於金融危機的特定例子,但這些事情總是定期地發生。有人說,這些事之所以不斷地重覆上演是因為人們總會忘記它們可能發生。現在在華爾街工作的人幾乎沒有人記得1987年的股災,有些人聲稱,最近一次的大蕭條會發生是因為沒有人記得1929年,這就只是生命自然的本質。我告訴那些在華爾街工作的人:多讀一些金融歷史,如果有壞事準備降臨,你才能發現並保護自己。但整體而言,整個金融界對於歷史並未給予它應有的重視。

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責任編輯:潘柏翰
核稿編輯:翁世航

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